恒信期货央企巨头股权联姻，预示国资改革新范式

2025年9月恒信期货，中国石油集团有限公司将其持有的5.41亿股中国石油A股股份（占总股本0.3%）无偿划转至中国移动通信集团有限公司；11月，中国移动集团将其持有的4198.13万股中国移动A股股份（占总股本0.19%）以同样方式划转至中国石油集团。

这两笔看似简单的股权划转，在资本市场上并未激起惊涛骇浪，但其背后蕴含的深意，值得所有关注中国国资改革和资本市场发展的人士思考。

这种央企之间的股份互持，并非简单的资产置换，而是国资改革深化背景下一次具有标志性意义的资本运作。从表面上看，这是两家央企通过资本纽带深化战略合作的体现；从深层次看，反映了国家层面通过资本纽带“盘活存量、引导增量”的意图，是理解新一轮国企改革方向的重要窗口。

从业务合作走向生态融合

股份互转的核心战略价值，在于从根本上重塑企业间的合作关系，将两家企业从传统的外部“甲乙方”关系，升级为内在绑定的“命运共同体”。在传统的合作模式下，即使是最紧密的战略合作，也难以避免部门壁垒与短期利益博弈的制约。合作双方需要在自身利益与共同利益之间不断权衡，这不可避免地会影响合作深度和效率。

而资本纽带的建立，为解决这一难题提供了制度性保障。当中国移动和中国石油相互持有对方股份时，双方在数字化转型与AI能源融合等长期战略上真正成为利益共享、风险共担的伙伴。这种关系的转变是根本性的：从“我能从合作中得到什么”转变为“我们如何共同把蛋糕做大”。这种转变不仅仅是观念上的，更是通过股权关系在制度上得以固化的。

具体到业务层面，这种生态融合展现出巨大的协同效应。中国移动的5G网络、算力基础与昆仑大模型技术，需要在中国石油的油田、炼厂和加油站等实体场景中落地。以油气勘探为例，通过5G网络实现的地质数据实时传输，结合人工智能算法的快速处理，可以显著提高勘探效率和准确率。在炼化环节，基于工业互联网的智能化改造，能够优化生产流程，降低能耗和排放。在终端销售领域，智慧加油站的建设和运营，不仅提升了用户体验，还开辟了新的数据价值空间。

反过来，中国石油的产业数字化升级，也依赖于中国移动在信息技术上的全面支撑。当中国石油的油田、管道、炼厂、加油站等物理资产完成数字化改造后，它们就不再仅仅是能源基础设施，而是成为数字经济发展的重要载体。这些设施的分布式特性，正好契合了边缘计算、物联网等新技术的发展需求，为数字经济的发展提供了宝贵的网络节点。

实现价值重塑与资本稳定

在国资委将“市值管理”纳入央企考核的背景下，此次股份划转也是资本市场层面的一次重要价值管理实践。2023年以来，中国特色估值体系（下称“中特估”）概念的提出，为央企上市公司的价值重估提供了理论依据和政策支持。理论上的价值重估要转化为市场认可的价值提升，还需要具体的实践路径。中国移动和中国石油的股份互持恒信期货，正是这样一次富有启示意义的实践。

两大龙头央企相互成为战略股东，这一行动本身就是对彼此资产质量与发展前景的强力背书。在资本市场上，行动远比言辞更有说服力。当它们愿意以其宝贵的现金资产换取对方股份时，实际上是在用真金白银表达对对方未来发展的信心。这种基于专业判断的相互认可，有助于打破市场对部分央企“价值洼地”的固有认知。

从财务角度看，股份划转在账面上增厚了双方的长期股权投资。一方面优化了资产负债表结构，另一方面也为未来盈利增长开辟了新路径。通过长期股权投资，双方可以分享对方业务增长带来的收益，这种收益不仅仅是股息形式的现金回报，也是战略协同带来的整体价值提升。

更为重要的是，国企之间股权的长期稳定持有，形成了一种“良性锁仓”效应。在波动性较大的A股市场中，这种稳定的股权结构具有重要的稳定器作用。它既平滑了股价波动，也向市场传递了坚定信心。对于个人投资者和机构投资者而言，看到两大央企相互长期持股，会增强他们长期持有的信心，从而形成良性的投资氛围。

这种稳定效应进一步转化为融资能力的提升。在资本市场中，稳定的股价表现和优质的资产结构是获得低成本融资的重要基础。通过股份互持实现的市值提升和股价稳定，为两家企业的资本运作创造了更为有利的条件。无论是债权融资还是股权融资，良好的市值表现都能显著降低融资成本，提升融资效率。

这种价值重估不是简单地推高股价，而是通过战略协同和业务整合，实实在在地提升企业的内在价值。它与“中特估”理念的核心要义高度契合：既要发现和重估央企在国家安全、国民经济命脉等方面的战略价值，也要通过市场化机制实现这些价值的持续增长和释放。

优化治理结构与激活资本存量

除了战略与市值层面，这一操作也具有显著的治理优化与资本激活意义。引入对方作为战略股东，意味着将在董事会层面融入来自不同产业的视角与管理经验。这种跨行业的董事席位安排，对于提升公司治理水平具有深远影响。

在传统的公司治理结构中，董事会成员往往来自同一行业或相关领域，这种同质化的知识结构虽然有利于专业决策，但也容易形成思维定式。

这种异质性的董事会结构，有助于在决策中形成制衡、拓展思路，提升公司治理的现代化水平。具体表现在几个方面：一是战略决策更加全面恒信期货，能够兼顾不同行业的特性和要求；二是风险管理更加完善，能够从多个维度识别和评估风险；三是创新活力更加强劲，不同行业的思维碰撞往往能催生新点子。

从更宏观的视角看，这一做法也体现了一种高效的资本“盘活”逻辑。长期以来，国有资本存在配置效率不高、流动性不足的问题。通过企业间国有股权的定向划转，原本静态沉淀的国有资本被重新配置到更能发挥协同效应的领域，相当于将“沉睡的资产”转化为“流动的活水”。

这种资本激活的意义怎么强调都不为过。在宏观经济面临下行压力、财政资源日趋紧张的背景下，通过存量资本的优化配置来提升全要素生产率，已经成为推动经济高质量发展的重要路径。中国移动和中国石油的案例表明，即使不新增投入，仅仅通过现有资源的重新配置，也能释放出巨大的价值空间。

这种看似“倒腾”的金融操作，实质上是将资本引导至国家战略鼓励的产业融合环节。当前，数字经济与实体经济的深度融合已经成为国家战略，而能源行业的数字化转型则是这一战略的重要组成部分。通过股份互持，两大集团在资本层面实现了绑定，为业务层面的深度融合奠定了坚实基础。这种以资本为纽带推动经济“脱虚向实”的探索，为其他行业的转型升级提供了有益借鉴。

展望与挑战：从形式合作到实质共赢

尽管股份互持意义重大，但其最终成效仍取决于后续执行的深度。回顾国企改革历程，不乏形式大于内容的合作案例。最大的挑战在于避免“为持股而持股”，必须将股权关系转化为实实在在的业务协同与创新成果。

从实施路径来看，双方需要在几个关键领域取得突破。首先是组织架构的调整，要建立专门的协同工作机制，确保战略意图能够转化为具体行动。其次是考核激励的优化，要将协同成效纳入管理层的绩效考核体系，形成正确的激励导向。最后是文化融合的推进，要打破不同行业间的文化隔阂，建立共同的价值理念和行为准则。

在具体业务层面，双方可以探索多种合作模式。例如，可以组建联合创新实验室，共同攻关行业数字化转型中的关键技术难题；可以设立合资公司，专门运营智慧能源等新兴业务；可以建立数据共享机制，在保障安全和隐私的前提下最大化数据价值。这些具体的合作载体，能够将股权关系转化为实实在在的业务协同。

同时，我们也要清醒地认识到，交叉持股可能带来新的挑战。关联交易增多、治理复杂性上升是最直接的问题。当两家企业相互持股后，它们之间的交易就从不关联交易变成了关联交易，这要求企业建立更加严格的关联交易管理制度和披露机制。此外，双向的董事派驻也会增加公司治理的复杂度，需要更加精细的治理架构设计。

从市场层面看，长期股权锁定在稳定市场的同时，也需关注其对股票流动性的潜在影响。虽然0.3%和0.19%的持股比例相对较小，不会对流动性产生实质性影响，但这种模式如果大规模推广，就需要评估其整体流动性效应。理想的状况是，在保持股权结构基本稳定的前提下，通过其他方式维持必要的市场流动性。

总体来看，中国移动与中国石油这次联手，是一次集战略布局、价值管理、资本激活与治理提升于一体的系统性改革试验。这一案例的特殊意义在于，它发生在数字经济与实体经济深度融合的关键时点，发生在能源革命与数字革命交汇的历史关口。未来的关键在于，双方能否将制度优势转化为发展动能，在数字化转型与能源革命的交汇点上，真正走出一条依托资本纽带、实现产业升级的示范路径。从更长远的角度看，这种以资本为纽带推动产业融合的模式，可能成为中国特色现代企业制度的重要组成部分。

（作者任职于复旦大学管理学院）

举报文章作者